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第7章 幼稚的投资（第1页）

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第7章幼稚的投资

在第6章中，我们探讨了养老计划的第一部分：参加一项保险计划并决定投资多少钱。在本章，我们将讨论关键的第二部分：如何进行投资。

从养老金固定收益计划向养老金固定缴款计划的转变使得员工能够更好地进行消费上的控制，具备更多养老方案的选择以及更强的责任心。解决缴存方式的问题将非常困难，而更为困难的是选出一个合适的方案。实际上，为了便于人们进一步的理解，我们会把他们面临的实际问题简单化。实际上，事实比我们论述得更加困难，请读者权且以我们描述的为准。

投资者要面临的第一个问题是：你准备冒多大的风险？高风险投资（比如股票）会带来高回报，低风险投资（比如政府债券或者货币市场账户）的回报则相对较低。选择一种合理的股票与债券混合投资的方式（也可包括诸如房地产之类的资产）需要我们做出资产分配的决定。如果投资者愿意将更多的钱投入高风险资产，就会赚到更多的钱，但同时也会面临更大的风险。如何缴存养老保险与人们愿意承担风险的程度也有着千丝万缕的联系。如果你坚持把所有的钱都投入到风险较低的货币市场账户中从而获得较低的利息回报，那么你平日里最好多缴纳一部分养老保险，以便在退休后衣食无忧。

假如一名投资者将70%的钱用于投资股票，30%的钱用于投资债券，那么具体该如何安排投资，其中还是存在许多问题的。许多投资者在投资股票时并不是单一投资，而是喜欢通过共同基金的形式。不同的基金形式的风险各不相同，收取的服务费也不同。有些基金较为专业化（比如仅仅投资某个特殊行业），而有些基金的投资面则较广，另外还有些基金为一站式服务，将股票和债券捆绑在一起。那么，投资者应当按照自己的组合方式投资还是选择基金组合的方式投资呢？更为复杂的问题是，一些公司会向本公司员工提供购买本公司股票的机会，这种情况下员工应当持有自己公司的股票吗？

要做出这些决定是非常困难的，但是如果人们认为在做完这些选择之后便可以高枕无忧地安度晚年的话，我们也应当理解他们的这一想法。然而，对所有这些决定我们都应当定期地进行追踪。对于那些将资产一半投资股票一半投资债券的投资者，随着股市的上扬，其总投资中股票投资会上升到23。这时候需要采取什么措施吗？需要将部分股票出售从而使自己的投资比例回到股票与债券各占50%的状态吗？或者说，投资者是否应当将更多的资金用于投资股票从而赢取更多的回报呢？经济人在做出这些决定时会毫不费力，然而面对这些选择，社会人却经常不知所措，而且社会人投资者在这方面会错误百出。如果我们能够为他们提供一个有益并且宽容的选择体系，他们便会受益匪浅。

如何优化投资组合？

如何才能够确定自己的股票投资方案呢？（你是否知道自己在股票上的投资占全部投资的比例？）当然，我们都知道，股票历来属于高回报投资，但是这种回报到底有多高呢？

让我们看一下从1925年至2005年这80年间发生的事情。如果你在1925年花1美元买进美国财政部发行的短期低风险债券，那么至2005年这1美元将升值为18美元，年均增长3.7%。这是一个很不错的结果，要知道，如果抵消掉通货膨胀的影响，货币年均增值率至少为3.0%。如果你投资的是长期债券，你的1美元最终可能会成为71美元，年均增值率为5.5%。但是，如果你持有美国最大公司（比如标准普尔500指数上市公司）股权的共同基金，那么每投资1美元，你便可能拥有2658美元，投资回报的年化率高达10.4%。而如果你买入一些小型公司的股票，你有可能赚得更多。

用经济术语来讲，股票实际上代表一种权益，而短期国库券收益与权益收益之间的差距便是“股权溢价”，这种股权溢价可以被认为是对投资股票的较高风险的一种补偿。美国财政部发行的短期国库券由于有政府担保，基本没有什么风险，而股票投资的风险却很大。尽管股票投资平均收益率约为10%，但在某些年份股价下跌的程度会超过30%。1987年10月19日，全世界股指在一天之内的下降幅度便超过了20%。

那么，经济人如何确定自己投资的股票占全部投资的比例？经济人会像计算自己的退休金一样在风险和回报之间权衡。比如，他们会看一下，为了25%的利益增长，值不值得去冒15%的利益损失风险。毫无疑问，社会人也会这样去想，但他们却不知道如何进行相关的计算。社会人在做决定时与经济人有两点区别。首先，他们会被短期波动过度影响；其次，他们的决定往往基于自己的经验。让我们逐个看一下。

怎样的投资审查频率才合适？

在第1章中我们说过，社会人都不愿意自己受到损失。我们可以说，他们憎恨损失的程度是他们喜欢获利程度的两倍。根据这一点，我们来看一下两名投资人文斯和瑞普的做法。

文斯是一名证券经纪人，他掌握着与个人投资有关的第一手信息。出于习惯，每天结束时，他都会通过一个程序计算一下自己当天获利多少或是损失多少。作为一名社会人，文斯有一天赔掉了5000美元，他万分痛苦，其痛苦的程度刚好与他某天因获利10000美元的高兴的程度相抵消。那么，文斯投资股票的感觉如何呢？答案是非常紧张！原因是，如果按天计算的话，股票上涨的天数大抵与股票下跌的天数相当。因此，如果你赔钱的痛苦程度高于赚钱的高兴程度，那么对你来说，投资股票是一件容易让人上火的事情。

现在，让我们看一下文斯的朋友兼客户瑞普的做法。瑞普是凡·温克尔家族的后代，他从医生那里得到建议，他应当遵循温克尔家族长久以来的传统，在投资之后马上“睡”20年。医生告诉他要把“床”铺得舒服一点儿，并建议他打电话给他的证券经纪人保证看好自己的资产。那么，瑞普对自己股票的态度如何呢？答案是异常平静！20年过后，股价一定会上扬。（从历史上来看，股市价值从未比20年前还低，股票也从未做得比债券差。）因此，瑞普告诉文斯将他所有的钱都放到股市里，然后便像个孩子那样呼呼睡去。

从文斯和瑞普的例子来看，对待风险的态度取决于投资者审查自己投资的频率。正如歌手肯尼·罗杰斯在其著名的歌曲《赌徒》中唱的那样：“在赌桌上就数钱的绝对是大笨蛋，买卖做完后你有的是时间。”许多投资者并没有注意到这句话，因此仅拿出很少的一部分钱投资股市。我们认为这是错误的，因为如果投资者从长期（比如20年）的角度看一下股票和债券市场的表现，他们几乎会将自己所有的资金都投入到股市中。

如何把握最棒的投资时机？

整个20世纪90年代，人们越来越频繁地将自己的退休金投资于股市，为什么会出现这一转变呢？一种解释（可能性很小）是投资者通过多年研读金融和经济刊物发现，在过去的一个世纪中，股票收益率大大高于债券收益率，因此他们决定将资金更多地投向股市。

另外一种解释（可能性较大）是投资者认为股市只会上涨，或者说当股市下跌的时候，反而是买进的好机会，因为它很快就会反弹。2000—2002年的股市低迷期便证明了这一猜测。

如何判断投资人对于入市时机的把握能力？一种方法是看其资金分配决策（即资金投资股票的比例）是如何随时间推移而改变的。我们已经提到这一方法的问题在于，多数人几乎从不改变自己的投资策略，除非在他们因变换工作而不得不重新填表时才会做出一些变动。因此，要判断人们的想法，最好是看决定投资股票的新投资者的投资数额占其持有资金的比例。我们手头上有一些关于这些投资者的信息，他们都是Vanguard共同基金公司的客户。1992年，新投资者投资股市的资金占到了总持有资金的58%，而到了2000年，这一数字上升到了74%。但是，在后的两年时间里，新投资者的投资比例又下降到了54%。这些投资者在股价高的时候买进，在股价低的时候卖出。

我们在资产分配方面也会看到同样的做法。一些投资方案允许投资者选择专注于某些工业或部门的基金。我们研究过一个投资方案数据，这一方案鼓励员工投资技术基金。1998年，技术公司的股票开始急剧上扬，但仅有12%的员工投资技术基金。截至2000年，当技术股股价到达峰值时，有37%的员工投资这类基金。2001年，当这些股票价格下跌之后，投资这类基金的投资者下降至18%。后来，当技术股票再次上升到顶峰时，人们又开始大量买进，并且在股价下跌之后再次卖出。

经验法则

即便是最聪明的投资者有时候也会迷失投资方向，最终只能依靠经验法则。哈里·马科维茨是一名经济学家，并获得过诺贝尔经济学奖，是资产选择理论的奠基人。当人们问哈里是如何安排自己的退休金时，他无可奈何地说：“我本应当做得更好，但我只是简单地将50%的资金投资债券，另外50%的资金投资股票。”

不是只有马科维茨一人如此。20世纪80年代中期，大部分教育工作者都加入了美国教师退休基金会的养老金固定缴款计划。当时，这项计划只有两种选择——投资固定回报率的有价证券（比如债券）的TIAA计划和投资股票的CREF计划。超过半数加入这一计划的人（他们当中有许多是教授）完全按照50%与50%的比例对二者进行了选择，这其中就包括桑斯坦。尽管我在许多年以前就告诉过他，从长期来看，CREF计划要比TIAA计划更好，然而桑斯坦却没有据此更改，这件事也一直在桑斯坦的待办事项的清单上，仅次于“取消自动续订杂志”事项。

当然，平分资金分别投资股票和债券也不失为一种很好的投资选择，但是如果始终保持这一初始投资比例而不加以改变（经济学术语叫作“再平衡”），那么随着时间的推移，这一投资组合的成功与否便取决于投资回报率了。比如，在这25年里，桑斯坦一直按照50%与50%的比例分别投资了TIAA和CREF计划，但是目前他在CREF的资产已经超过了总资产的60%。这是因为在这25年的时间里，股票的收益情况明显高过债券收益。如果当初他能够将更多的钱投资股票，他现在会更为富有。

马科维茨的策略可以被看成是一种多样化方案。“当你对投资犹豫不决时，那就将投资多样化吧！”如果将所有鸡蛋都放到一个篮子里，那无疑会非常危险。总体来说，多样化投资是一个很好的方法，但是多样化投资行为也有明智和幼稚之分。一个关于经验法则的特殊例子是“1n论断”——当面对n项选择时，应当对每项选择都均匀用力。也就是说，在每个篮子中放进相同数量的鸡蛋。

组合方式影响向下的幼稚投资

幼稚的多样化在人类低年龄阶段就已形成。下面来看一下由丹尼尔·里德和乔治·洛温斯坦在万圣节之夜进行的一项绝妙的实验。被实验者是万圣节的“小鬼”们。第一种情况是，孩子们走到两座相邻的房子面前，每家的主人给他们提供的选择都是同一种块状糖果（例如一家给的是三剑客牌，另一家给的是银河系牌）。第二种情况是，他们走到一座房子前，然后要他们在两种块状糖果中选出自己喜欢的糖果。实验要保证，两种糖果的摆放形式不会使孩子们觉得将两种糖果都拿走是一种不礼貌的行为。结果，两种情况下孩子们的举动截然不同。在第二种情况下，每个孩子都在两种块状糖果中各选择了一个，而在第一种情况下仅有48%的孩子从两种糖果中各拿走了一个。

尽管选择两种不同种类的糖果（三剑客和银河系都是不错的糖果品牌）其结果无关紧要，但幼稚选择在投资组合选定方面会对人们的行为以及投资结果产生深远的影响。在一项调查中，大学员工被问及他们在退休后将如何利用自己的退休金对两种基金进行投资。在第一种情况下，一种基金全部投资股票，另外一种基金全部投资债券，多数员工都做出了各投资50%的选择，结果是他们用一半的钱购买了股票。第二种情况下，他们所面对的两种基金一种是全部投资股票，而另一种是一半投资股票一半投资债券。在这种情况下，人们完全可以只投资第二种基金，从而实现投资股票和债券各一半的目的。然而，他们仍然死守“1n法则”，选择了两种基金各投资50%，这样做的结果便是其股票投资占比更大。第三种情况下，他们面对的选择是一种全投资债券的基金和股票与债券各投资一半的基金，其结果想必读者已经知道了。

这一结果意味着，某一特定方案提供的基金投资方式能够大大影响投资者的决定。为了验证这一想法，贝纳茨和塞勒对170家公司的退休金投资计划进行了调查。他们发现，方案提供的股票型基金越多，投资者便会将越多的钱投资股票。